台股總獲利與加權指數

之前曾透過推導拆解股票報酬率的來源，得出盈餘成長率，包括下一期盈餘成長率及長期成長率，和市場要求報酬率的變動為決定股票報酬率的兩大因子。其中若長期成長率為0，則要求報酬率的倒數即為P/E。問題是，這能解釋多少現實？

下圖是加權指數季K線和相當於16倍P/E的指數季均值，其中分母Earnings的部分是用前一季至後兩季的上市總獲利計算。按理說正確的分母應代入當時市場的平均預估值，但由於該項數據不可得，只好用事後實際值去估計。為減少估計誤差，考慮一般市場對公司未來盈餘的把握度至多就是半年，而且大多以最新的數據為基準（anchor）去做調整，故取前一季至後兩季的數據應能合理推估當時市場的共識值。如圖所見，台股2004/Q4～2007/Q4的P/E很穩定維持在16倍左右，變化不大，事實上2003/Q2～2004/Q2原穩定維持在13倍P/E，04年Q3是P/E upgrade的一季，更早的2000年前則是25倍，而09下半年以來則再度提高至17倍。換句話說，P/E每隔幾年可能會發生一次結構性改變，但只要在一個水準就傾向很穩定地在那個水準好一段時間，不容易跳動。

加權指數季K線與相當於16倍P/E的指數季均值

這可以引伸出幾項結論：第一，台股的效率性其實不錯，指數算十分貼近基本面；第二，盈餘成長率是決定股票報酬率最重要的因子，比P/E還重要；第三，投資人至多能掌握公司未來半年的獲利，再下去的預期就難得信賴了。此外，如果從單季來看，股價和當季獲利的相關性最高，其次為下一季，表示投資人能預見的範圍還是一季之內最清楚。

17X P/E（2009/Q3～）

13X P/E（2003/Q2-2004/Q2）